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《堅持不懈》心得筆記(1):指數化每年的優勢達1.6%

先鋒實驗

1974年,柏格一手主導了第一家共同化結構的誕生。

先鋒公司是第一家,也是到目前為止唯一一家按照共同化結構成立的公司,且依照成本價格銷售基金,是由基金公司自己經營、最後由基金股東經營,而不是由替自家股東賺取高額利潤的外部投顧公司經營。

這種情形,稱為共同金治理中的「先鋒實驗」。

共同化所有權結構與傳統基金公司結構的差別
共同化所有權結構與傳統基金公司結構的差別

今天的先鋒是一家大企業,在全世界代理2000萬名客戶,管理超過5兆美元的資產,在長期共同基金資產中的市場佔有率將近25%。

共同化結構所創造的極度低廉成本,讓先鋒基金為投資人兼基金所有權人賺到了數一數二的長期報酬率。

先鋒誕生前

1965年到1974年間,是由投機股領導的狂飆時代,接著是估值過高的績優成長股,到最後,股市崩盤腰斬,跌勢在1974年10月1日結束。

狂飆時代

1960年中期,基金業擺脫保守,追求以投資投機股為主的基金,這種題材沒有實體或養分支撐。

傳統型的平衡基金因為漲幅不夠,就像硬梆梆但營養豐富的貝果,而投機型基金就像甜滋滋軟綿綿的甜甜圈。

這個時期,貝果買家消失無蹤,取而代之的是如雨後春筍般冒出的甜甜圈店,投資人追求的是投機股,逼得基金公司得推出迎合市場需求的產品,否則公司就得面對管理資產持續流出的情況。

柏格當時認為,要保障威靈頓的存活,最好的方式是殯更一家擁有堅強股票成分的基金公司。

偶然間他找到愛投資(Ivest)的狂飆基金,總部在波士頓,由四位管理人合夥創設,1966年6月6日,摩根先生批准這筆交易,併購由威靈頓管理公司的股票支付。

在併購後的幾年內公司的確合力創造了輝煌時期,登上1969年1月號《機構投資者》的封面人物。

然而,投資氛圍逐漸轉變,公司陷入低潮,狂飆時代變為跌跌不休。

美國成長最快速的股票「漂亮五十」(Nifty-Fifty),在熱潮過後公司的實質價值與價值完全脫節。

受託責任與利益衝突

1960年,在經歷過併購、公開發行,出售半數威靈頓公司的股權後,連柏格的開始質疑這種由大眾持有的結構是否對於共同基金股東最有利?是否對公司在業界競爭最有利?

經理人對於共同基金股東以及管理公司股東,負有受託責任。在沒有上市的基金管理公司公開上市後,這種利益衝突會惡化。

要解決這種衝突,方法之一是「共同化」,由基金買下基金管理公司,另一個是內部化,由活躍的經理人擁有基金管理公司,根據成本加乘的原則談判,訂立契約,同時訂有獎勵績效與效率的規定,但不能透過公開銷售的方式把盈餘資本化。

威靈對旗下投資公司家族的未來結構

柏格贊成基金家族營運完全共同化,方法是藉由買下威靈頓公司的基金業務。

共同化之後,柏格永遠不會賺到像華爾街人士賺到的那種個人財富,但這是恢復他自己事業生涯,最後一次的絕佳機會。

董事會最後決定,威靈頓管理公司會繼續擔任基金家族的投資顧問和配銷商,而柏格創立的公司只負責受益人委託最狹隘的一部分,不得從事任何投資管理或配銷活動。

先鋒的誕生

1974年9月24日登記後,董事會任命柏格為董事長兼執行長,負責領導當時27位員工。

1975年9月,基金董事會批准先鋒成立一種由內部進行行政管理的「無管理」共同基金,世界第一檔指數型共同基金就此出現。

1975年12月31日,在德拉瓦州申報「第一指數投資信託」的信託聲請書。

先鋒的這支指數基金並不是第一個指數概念的基金,不過他的確是唯一早期通過時間考驗存活下來的指數型共同基金,到2018年,這檔基金的資產達到6200億美元,僅次於規模6600億美元的先鋒全股市指數型基金。

其他嘗試的還有富國銀行曾在1960年代末期替新秀麗投資公司(Samsonite Corporation),建構了規模600萬美元的指數化退休金帳戶,新秀麗後來破產,放棄該退休基金的計畫。

1971年,波士頓的百駿財務管理公司(Batterymarch Financial Management)在哈佛商學院鼓吹指數化投資的構想,卻沒人響應。1974年找到第一批客戶後,很快也無疾而終。

如何說服先鋒董事會成本很重要?

方法:展現指數化基金的成本優勢。

柏格列出1945年到1975年的30年間,每一長股票型共同基金的年度報酬率,然後計算簡單平均數,再拿來和標準普爾500指數比較。

結果如下:

標準普爾500指數的年度平均報酬率為11.3%,股票型共同基金的年度平均報酬率為9.7%,指數化每年的優勢達1.6%。

2016年1月,柏格在《財務分析師期刊》(Financial Analysts Journal)發表的論文,1985年到2015年間的30年,複製上述測試,結果一樣類似:標準普爾500指數的年度平均報酬率年的優勢達1.6%。

取得本書:《堅持不懈》指數基金之父約翰‧柏格

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