在前幾篇文章中，我們談了全球股票市值變化、通膨膨脹，這一篇文章我們看全球股債實質報酬。
排除德國 1922-1923 年、奧地利 1921-1922 年的惡性通膨，把 2,558 個國家依照通膨分為 8 個級別，觀察通貨膨脹與股票、債券在當年度的數據。
低通膨組別：
- 通膨率最低的5%：通貨緊縮非常明顯
- 通膨率-3.5%：通貨緊縮有限或價格穩定
- 通膨率0.5%
- 通膨率1.6%
這四組是一半的觀察結果，通膨都在2.7%以下。
高通膨組別：
- 通膨率2.7%
- 通膨率4.1%
- 通膨率7.4%
- 通膨率18%
通貨膨脹率與股票、債券實質報酬的關係表格
將通貨膨脹對應到當年度的股票與債券實質報酬，整理成以下的圖表
| 通膨率 | 債券實質報酬 | 股票實質報酬 |
|---|---|---|
| <-30% | 19.2% | 12.9% |
| -3.5% | 9.1% | 11.7% |
| 0.5% | 5.2% | 10.2% |
| 1.6% | 4.8% | 11.2% |
| 2.7% | （無標註）估計約2%上下 | 7.6% |
| 4.1% | （無標註）估計約1%上下 | 6.5% |
| 7.4% | -4.7% | 1.2% |
| 18% | -24.7% | -10.0% |
債券與通貨膨脹
如果簡單地以通貨膨脹來區分，債券的平均實際報酬率與當時的通貨膨脹成反比。
高通膨時期，實際債券報酬較差，然而在通貨緊縮期，債券非常出色，很好地對沖了通貨緊縮。
以圖最左側為例，在明顯的通貨緊縮期內，債券實質回報有19.2%，比股票的12.9%來得好。
股票與通貨膨脹
整體而言，在不同通膨情況，股票表現幾乎都優於債券，股票相對於債券的平均溢價略高於 7 %。
在明顯的通貨膨脹期內，股票的實際回報率為-10.0%，大大優於-24.7%的債券回報率。
儘管都會受到高通貨膨脹的損害，股票比債券更具有彈性。
近期許多公司債熱銷，這篇研究報告也可以提供我們不同的觀點去檢視在這個時期跟著購買債券，是否真的是一個比較好的決策，值得我們深思。
總體而言，當通貨膨脹處於低水準時，股票的實際表現特別好。
高通貨膨脹會損害股票的實質報酬，與政府債券相比，通貨緊縮與深度失望有關。
從歷史上看，當通貨膨脹率低時（通膨 -3.5 % – 4.1 %間），不同通貨膨脹下股票的實質報酬都蠻接近的，股票的實際報酬率一直很高，也高於政府債券，所以當我們追求長期財富增長時，股票仍是我們的首選。
股票對沖通膨的效果不佳，能贏是因為風險溢價
這些結果表明，股票實質報酬和通貨膨脹之間的相關性是負的，股票用來對沖通貨膨脹的效果其實很差。
有大量的文獻支援以上論點， 例如三篇經典論文：
- Fama和Schwert（1977年）：Fama, E., and Schwert, G. W., 1977. Asset returns and inflation. Journal of Financial Economics 5: 115– 146.
- Fama（1981年）
- Boudoukh和Richardson（1993年）：Boudoukh, J., and Richardson, M., 1993. Stock Returns and Inflation: A Long-Horizon Perspective. American Economic Review 83(5): 1346–55.
此外，Tatom（2011年）的評論文章《Inflation and Asset Prices》，也是被金融界廣泛接受的經驗事實。
Tatom寫到通膨與股票報酬有著強烈的負相關，負相關是指兩者變動方向相反，當通膨變高時，股票報酬變低，反之亦然。
股票並不是對沖通脹的好工具，自住房屋、土地、不受折舊和庫存會計稅收規則影響的非公司投資、更可以提供令人滿意的避險效果。
戰勝通膨與通膨避險是兩件事情，股票可以對抗通膨的說法是來自於股票長期的報酬高於通貨膨漲，但股權溢價（equity risk premium）是更好的解釋方式。
你好，我是蔡至誠PG，任職於《阿爾發證券投顧》投資事業處，《我畢業五年，用ETF賺到400萬》作者，《提早五年退休：PG 財經個人財務調配術》講師。