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《被動投資學》心得筆記:主動投資與被動投資的爭論

關於本書

《被動投資學》這本書分為三部分,第一部分回顧學術文件,解釋主動投資對於被動投資的爭論,提供充分的理由讓讀者了解為何要使用指數型基金或是 ETF 進行投資,而不是透過主動型基金。

第二部分,聚焦主動型共同基金與指數型基金的投資組合,並說明「嘗試選擇能勝出的基金」是一種不成功的投資法。

第三部分,針對 4 種人提出為什麼要使用被動投資的理由,分別為:個別投資人、慈善機構與私有信託、退休基金與投資顧問。

關於作者

理查.菲利(Richard A. Ferri)

羅德島大學(University of Rhode Island)企管學士,並且從華許會計與商學學院(Walsh College of Accountancy and Business)取得財務碩士學位。

具有特許金融分析師(CFA)證照。

畢業後曾任美國海軍陸戰隊擔任軍官、戰鬥機駕駛員。而後於1988年,進入華爾街,開始他的金融職業生涯。

於1999年創辦美國Portfolio Solutions有限責任公司,致力於提供並貫徹本書強調的「低成本」的被動投資服務。為個人與家庭、基金會及公司退休金管理提供資產配置策略管理,並專門從事分析和利用低成本與稅收效益的指數基金、ETF為客戶累積財富。

長年以「指數人」(The Indexer)為名,在《富比士》雜誌撰寫文章。現已出版七本關於指數型基金、ETF、資產配置的書籍。

主動投資與被動投資的爭論

在第一章中,作者談論關於主動投資與被動投資的爭論,開頭用《西城故事》(West Side Story)戲劇中噴射機幫與鯊魚幫敵對的情勢做開頭,說明兩者互相指責的情形。

為了客觀地尋求證據,作者建議尋求客觀中立的參考文獻,例如書籍、文章以及學術研究報告,另在註釋中列出兩個來源:

  1. 賽斯‧安德森(Seth C Anderson)與帕維茲‧阿默德(Parvez Ahmed)合著的《共同基金:五十年的研究發現》(Mutual Funds:Fifty Years of Reserch Findings)
  2. 馬丁‧史威爾(Martin Sewell)的網站:Fund Performancehttp://finance.martinsewell.com/fund-performance/

這些資源可以做為讀者閱讀的參考。

要了解被動投資,必須從整個基金行業的發展開始說起,因此作者回顧了第一檔基金的開始。

1924 年,美國第一檔開放型共同基金在波士頓推出,其名為「麻薩諸塞州投資人信託基金」(Massachustetts Investors’ Trust)。

這檔基金提供了多樣化的證券投資,這是投資人在以前自己做不到的;另外贖回也很方便,具備充分的流動性,因此市場很快就打開,其他基金如雨後春筍般推出。

有趣的是,早期共同基金業務目的並非擊敗市場,而是避免投機,因此基金公司的任務是選擇會支付適當股利的股票。

另外由於早期的道瓊工業平均指數指示價格加權,無法反映整個證券市場以及市場本身的價值,因此單純追蹤廣泛的指數是有缺陷的。而1920年代共同基金則可以在相對成本不高的狀況下幫投資人做到多元分散的投資組合。

根據Charles Ellis在Funancial Analyst Journal這篇The Loser’s Game的資料,在1951年,想要購買道瓊工業平均指數30支成分股的每支股票成本為1,800.81美元,這些股票購買與轉售的成本佔買賣價格的11.16%,因此選擇共同基金相對成本是很低的。

在這段時間到1960年代,投資人與共同基金是雙贏的局面。

直到1960年代開始,學者開始試圖研究主動投資經理人的投資技巧,試圖找出能擊敗市場,又不須承擔風險的方法。

然而大量數據表明,在風險調整過後,只有少數主動式經理人能擊敗市場,而且他們的能力以及運氣無法分開。

學術界也開始有理論認為不交給經理人操作反而有比較好的結果。

然而這樣的情形無法發生,因為在這之前,並沒有投資人能夠買下整體市場。

正確的說法是,是因為指數基金尚未出現。

直到 1976 年,先鋒領航(Vanguard)推出被動式管理、追蹤標準普爾五百指數的指數型基金,情況開始改變。

這一檔基金的名稱為「第一指數投資信託」(First Index Investment Trust),後更名為領航500指數基金(Vanguard 500 Index Fund)。

從這一刻開始,整個產業發生轉變。

指數基金提供了投資人不一樣的選擇,投資人可以選擇績效明顯落後的主動型基金,或是購買績效非常接近市場報酬的指數基金。

在這段時間,各家的基金公司發出聲明,表達其目標是指跟蹤市場報酬是不夠的,必須擊敗市場,這才是目標。

像是富達(Fidelity)公司董事長愛德華‧強森三世曾說:

「我無法相信,大多數投資人對於只要獲得平均報酬,就會感到滿意。其實最重要的課題是要能成為投資這場遊戲最頂尖的佼佼者」。

這些聲明也標示著基金產業意識形態的巨大轉變。

主動型基金產業堅決地認為要擊敗市場,而且也認為自己做得到。

然而對主動型基金經理人而言,這是非常困難的事情,原因在於費用過高、競爭過於激烈以及基金經理人擁有的才能是很有限的。

但大多數投資人並不了解這件事情,許多人仍然持續認為選擇主動型基金會贏,這種認知作戰就連2020年代仍然持續。

從費用來看,以下是主動型股票基金與被動型股票基金的比較:

基金分類費用支付對象費用率
主動型股票基金經濟學家、分析師1.2%
被動型股票基金象徵性的固定費用
收取一定比例支付給獨立的指數公司
0.2%
主動型股票基金與被動型股票基金

在債券型基金來看:

基金分類費用支付對象費用率
主動型債券基金經濟學家、分析師0.9%
被動型債券基金象徵性的固定費用
收取一定比例支付給獨立的指數公司
0.2%
主動型債券基金與被動型債券基金

從費用來看,是使用被動型基金的第一個好處。

第二個好處則是被動型基金稅金較低,在美國的被動型基金與ETF因為較少分配資本利得(Capital Gains),因此可以享有所得稅的優勢。

第三個則是被動型基金周轉率很低,當今主動型基金產業的周轉率是1960年代的15倍,這也會讓被動型基金更具成本優勢。

在這一節的結尾,作者引用諾貝爾經濟學獎得主威廉夏普的說法,支持投資成本對於投資人報酬的重要性。

由於主動投資管理的成本高於被動投資,在扣除所有成本之後,主動管理基金的單位美元平均收益績效,一定會比被動管理基金的平均收益來的差。

這樣的簡單算數支持了未來指數型基金績效會勝過主動型基金的績效,成為堅實的基礎。

主動還是被動?

究竟該使用主動配置策略還是被動投資策略呢?

投資人必須做出兩個選擇:

一、決定哪種資產配置的策略才是和他,是主動還是被動。

二、決定要用哪種類型的共同基金,是主動還是被動。

作者整理了組合管理的選擇,提供讀者進行選擇時做比較。

被動型基金主動型基金
固定被動配置成本最低高成本
戰術性主動配置適當成本成本最高

從長遠來講,用被動投資策略投資被動式的基金或ETF,是投資人很好的選擇。

真相必須被一在重複強調的原因在於:關於投資的謊言總是不斷被人提起。


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感謝閱讀這篇文章,PG在28歲離開警察職務,現任金融業證券投資顧問,著有「我畢業五年,用ETF賺到400萬」一書,專長為投資管理、退休規劃、財務規劃。

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